谁说中国股市就该平稳上涨？谁说为了人民的利益就只能涨不能跌？谁真的会相信今天中国证券市场已经可以带动全世界齐涨齐跌？

如果不看报不看电视，这些我从来都没有想过，可惜，我还是要被迫接受这类愚蠢的评论。

土猪年（戊己年，这个不需要吵架）开市第一天，股市表现本来相对正常，但只是因为大部分股票开始有发飚迹象，当晚新闻的评论是“警惕上涨”，昨日大跌，当晚评论“不会大幅下跌”，政府热衷参与算卦，可算奇闻。

本来跟蓝天打赌，说07年一定比06年一级天多，08年会更多，这也算寄托美好愿望，如同每逢佳节必定要提及台湾统一一样，无伤大雅。

但是对于关系百千万人财产的证券市场，何必要出手管它。998点开始到今天，我总在庆幸，当时幸亏没有仿效台湾建立“国安基金”来救市，只不过用贷款方式给券商输了点血，否则，在官商勾结的体制下，一定会把人民血汗和纳税人的钱都垫到无底洞里面。

中国的证券市场仍然是不健康的，即使08年走到4500点也不能说它健康，因为谁都知道，当概念用尽，题材炒绝，剩下的就是一个字--跌。即使有了股指期货，但是，对于广大的中小投资者，不过是多了一次被玩弄的机会。不要责怪人们追捧基金，当羡慕赚钱效应，缺乏识别知识，除了信任那些衣冠楚楚的基金经理，他们还能信任谁？可惜，这么多人宣传基金创富，却没有人告诉人们，去年，几乎一半的基金跑输大盘。更重要的是，没有只涨不跌的股市。

政府为什么要干预市场？这实在是个难以回答的问题，可能连出手干预的人都难以回答，即使这些人深受欧美教育，据说仪态口吻都非常西化。信任市场，否则，投资者都会是永远长不大的孩子，当然，他们永远不会有peterpan那么神勇，但是他们哭天抹泪、自以为受了委屈的样子，绝对会继续麻烦他们眼中的“父母官”。

无话可说之余，还是转那个《股民老张》的歌词来看看吧--

强烈吁请全国人大做出决议：
        坚决纠正将国有企业私有化的违宪行为
        依法严厉追究侵犯公共财产的犯罪活动
        切实维护社会主义根本制度

　　

这是1月份《经济研究》上的一个文章题目，显然说明它构成了很重要的问题，作者用了比较复杂的技术得到了否定性结论。

真的需要这么麻烦吗？

从宏观一般理论来看，利率提升当然属于紧缩政策，但是这是相对于三部门的开放经济而言，早年借助Hicks的方法，在IS-LM-BP曲线的框架内，可以非常简明直观地得到结论，但是，注意，这说的是“开放经济”。包含的一个核心条件不是“开放部门”，而是“账户开放”。我们的经济形态不属于这个框架。

强制结售汇制度的一个特征，就是用增发货币来抑制外部货币流入，也就是将外贸部门盈余留在了内部，同时，货币不断在内部循环进行放大的正反馈流动。这个制度条件只要明白，无须证明。

只要外贸增长，只要央行不断买入外汇，那么人民币汇率爬升的逻辑就不变，流动性过剩就不变。

问题在于，有没有必要将这个逻辑告诉全世界，让它变成稳定预期。从一般的心理扩散来看，如果稳定预期被越来越多的人认同，那么心理“潮汐”会引发更强烈的反应，也就是令“5%年增长”变成低指标，甚至可能引发快速升值。那样，才有了世界经济的波动，将线形预期转化为非线性市场现象。我担心这一幕在中国上演。

中国政府看似每天很繁忙，但是在人民币升值这方面，多部门缺乏协调，商务沉醉于外贸增长，人行得意于货币调控，而监管部门则每天忙于平事儿，这不是现代行政体系的做法，整个国家的利益没有一个系统线路来维护，必然会造成进退失据的结果。

我个人判断，短期内，如果流动性--通胀和世界范围内的大宗商品波动联动，则可能会在上半年强迫央行加息，当多部门意识到了中国问题的逻辑，则可能会大大推动人民币自由兑换进程，到了那一天，人民币升值的趋势会戛然而止。留给我们的可能又会是迷茫、遗憾和对所谓“过去的好日子”的留恋。

当年财经论坛很少，和讯、闽发、纵横这三家均风光一时。和讯当年因是专业网站，汇聚了众多券商、基金、交易所写手。自然实力最强。后来纵横杂贴过多早早败落，和讯改版把众老人赶走了，闽发因公司出事也失去群众了。一个论坛的好坏，在于有没有水平独到的高手，比如当年和讯的“大丰收”，风格稳健而且态度从容，02年左右从股市收手，逐步作实业，看出来是个明白人；当然，有一两个私募出身的操盘手也不是坏事，比如“五道口操盘”，说个“地理”结果数码测绘就涨停，搞得如同六合彩，这就只能当作吸引人气的选手了。

有一个名帖到处传扬，其实来自和讯，把这个收藏的东西贴上，有点改动，看看当年大家一起在熊市回忆历史丑闻的劲头吧。

　　 国债期货327事件当天最后3分钟成交不算数------------------------------------------持牛耳
　　上海交易所让长虹的转配股突然上市交易---------------------------------------------五圣山
　　基金湘证上市失信，突然高比例扩募，部分参与者爆仓---------------------------------清华紫光a
　　在取消T+0后，有一次上海的基金竟然进行了T+O的交易---------------------------------五圣山
　　琼民源变成穷民冤被中关村重组-----------------------------------------------------五圣山
　　交易所多次的死机事件-------------------------------------------------------------五圣山
　　东方电机原始股申购失信-----------------------------------------------------------安久套海通
　　深圳当年排队买抽签表，引发群体性事件---------------------------------------------和讯老万
　　96年初深市不景气，粤金曼9元发股，中率高达90%-------------------------------------中村义
　　早年的土鳖庄家为了显示实力，申能出现上亿股大托盘--------------------------------一脸K线
　　西藏明珠的审购，所有去西藏的飞机乘客都带现金-------------------------------------一脸K线
　　四川长虹配股价失信--------------------------------------------------------------安久套海通
　　招商银行发可转债，引发基金强烈反弹----------------------------------------------和讯我爱你
　　最大的丑闻是新股中的南航亏损，中信亏损----------------------------------------to900/永久套牢/sa0001
　　02国债（13）券上证所竟然忘记除权----------------------------------------------------持牛耳/思宁
　　宏智科技5000万募资宣布丢了----------------------------------------------------------略知
　　96年四季度发N道金牌压不住牛头,被迫再加"社论"压----------------------------------藏迷
　　四川长虹先配后送成为闹剧--------------------------------------------------------安久套海通
　　0008恶庄跑后，政府才监管---------------------------------------------------------激扬文子
　　0682东方电子恶意造假-------------------------------------------------------------激扬文子
　　600837、600898、PT南洋巨亏，资金宣布不翼而飞------------------------------------激扬文子
　　97年海南咖啡期货，设计5点涨跌停板，还不够手续费---------------------------------耕火者
　　518井喷笫二天突发50亿新股额度，政府做市，追高者全线被套-------------------------耕火者
　　红光上市变死光，开做假先河-------------------------------------------------------耕火者
　　银广夏迷天大谎!!----------------------------------------------------------------耕火者
　　94.刘洪儒三大救市政策仅兑现其1就走人--------------------------------------------耕火者
　　99的国有股流通试点朝令夕改------------------------------------------------------老错
　　郑百文重组,股东大会居然可以决定个人财产(股票)被无偿划拨-------------------------青春无悔
　　配售政策让人期望中奖，而错失在高位减仓的机会-------------------------------------bvvvv
　　申银和万国依法变成申银万国/国泰和君安依法变成国泰君安----------------------------财经公关
　　悦达权证价竟然高于悦达正股价----------------------------------------------------安久套海通
　　97期交所大减员，最终只余3家------------------------------------------------------耕火者
　　仪征化纤的发行才是经典之作，起到了吃掉所有投资者剩余的作用-----------------------中村义/藏迷
　　天胶现货8000元/吨,期货12000元/吨竟然交割-----------------------------------------太之阳
　　豆泊期价高于大豆现价-------------------------------------------------------------安久套海通
　　1996年1258的人民日报社论：抑制过度投机，开始涨跌停板-----------------------------千里马论坛
　　1999年1700的人民日报社论：恢复性行情，然后进入熊市-------------------------------千里马论坛
　　1994年7月31的3大利好：新股上市前要半年辅导期，后来2年辅导期但可以上市后再辅导-----千里马论坛
　　30%的配股改为随意增发-----------------------------------------------------------千里马论坛
　　净资产赢利高于8%才能配最后成空文-------------------------------------------------千里马论坛
　　2001年7月某财政部长说国有股减持是重大利好----------------------------------------千里马论坛
　　宝延大战，当天全国股民同炒延中股，三千万的盘子一天成交四千多万-------------------玫瑰风中摇/一脸K线
　　93年界龙请来台湾人演示技术坐庄---------------------------------------------------玫瑰风中摇
　　还有那个666粉，分分钟让群众吃药--------------------------------------------------玫瑰风中摇
　　2001年7月老吴说国有股减持是为了补充社保，2002年6月他又说社保的钱其实够的--------千里马论坛
　　2001年许小年说推倒重来，千点论--------------------------------------------------千里马论坛
　　2003年许说600028中石化很具投资价值，使社保严重套牢-------------------------------千里马论坛
　　2001-2003中金公司很多著名人士说只有全流通才能解决一股独大的问题------------------千里马论坛
　　国有股减持问题：01上半年新股10%，减/01年十月暂停，不减/02年一月，减/02年六月停止-------首席监控层/狂风在战斗
　　“粮票”复辟，市场经济向计划经济堕落，社会倒退，有钱不能买，有股票才配售--------首席监控层
　　对投资者进行风险教育是管理层做的最成功的事-----------------------------------------得失随缘
　　青啤93年拼命发了三亿张认购证，一万张中签六张----------------------------------------一脸K线
　　再融资需境外审计法规出台后，随着世界五大会计师事务所相继出事，没有执行过一天---------哈欠连连
　　用友软件高价发行，然后套人-----------------------------------------------------------北极星7
　　600100清华同方增发46.00元，把所有人套住----------------------------------------------永林蓝豹
　　1994年2月4号,深交所综指提前10分钟收市，提前休息--------------------------------------股市玩童
　  苏三山假收购案，通过登报纸来影响舆论-------------------------------------------------藏迷
　　茅台酒一次发行减持国有股10%.收回国家全部投资------------------------------------------耕火者
　　闽东电力以荷兰式招标上市,创国内股市IPO发行圈钱纪录，随后被st--------------------------深圳源
　　东北电96年10月17日当天下午仅用一小时从7.50元涨到17.01元,竟然有76%的换手率----------太之阳
　　通海高科发行2年后不得已重组成吉林电力上市------------------------------------------股市大锷
　　轻纺城600790首开跌板出货先河-------------------------------------------------------耕火者
　　2001年三大证券报在上市公司业绩大幅下滑的背景下，刊出“正确认识上市公司业绩”-------虎子神游
　　兴业房产的巨亏,三无出现一股独大现象,大股东巨额占用上市公司资金--------------------绝对控制你
　　哈尔滨人民排队卖哈药,上海人民买哈药,然后一路大跌自此冠名哈毒药--------------------绝对控制你
　　聘港人高参修改B股政策，解放港人外国人套牢境内投资者--------------------------------安久套海通/铁钉子
　　上海交易所的新股上市当天纳入指数计算。到现在为止，起码为上正指数虚增了200点--------继海又来了
　　茂炼转债（125302）有转债之名无转债之实，所有人被强迫还本付息-----------------------秋风寒
　　机场转债操盘手价格打错，100元打成1元，成交百万元，交易所宣布做废---------------------葱包桧
　　交易所为四川长虹开绿灯，修改除权公式，转配不除权-------------------------------------股殇今世
　　95年518行情后，5月26日下午晚开市半小时，机构造势拉高出货，贴了一个协议平仓的公告------股殇今世
　　中关村非法配股除权，连续跌停洗盘----------------------------------------------------股殇今世
　　95年2月北京北旅有一天交易大换手，事后没人去问，接着就有跨国收购的大行情------------股殇今世
　　以前红利得填单去领，而填单时有一次5元的，还没有手续费多----------------------------股殇今世
　　不死的深圳A2权证，延期数次------------------------------------------------------股殇今世
　　交易中午暂停，但消息泄漏，造成崩盘--------------------------------------------------股殇今世
　　xx基金价格，一举冲上十元大关！----------------------------------------------------不谈股票
　　99年519行情人民日报社论称恢复性行情，几年过去了，在同样的指数区域，管理层认为“结构性调整”将继续!--------虎子神游
　　当年嘉陵减持1亿国有股，在业绩连年下滑的情况下，以三年平均每股收益作为减持依据----------虎子神游
　　H股公司高价在A股登陆-------------------------------------------------------------虎子神游
　　市价增发把中小投资者害得倾家荡产-------------------------------------------------虎子神游
　　“崇洋媚外,外国的和尚会念经”各地政府坚决要把国有股低价卖给老外---------------虎子神游

      菲达环保（600526）股改流通股东汉唐证券投29,205,319股同意票，但2006年一季报显示只持有88.89万股流通A股-----------------龙门明道

我知道的造假可能更多，也算不得丑闻了，比如托普比如蓝田，最近的丑闻应该算中工国际，恐怕很多人一生都看不到自己解套了。此外，当年拆细之前，豫园商城曾被搞到10000元，现在的人竟然以百元为目标，小来西。此外，也有人说，06.5.14 G中黄金 股改复牌，本来复牌首日不限制涨跌限制，却在跌到50%时遭受跌停价格限制，这算什么，比起上面的那些，现在真算是和谐股市了。恩，对了，还不算最和谐的，最和谐的是一度流行过的“捐赠资产”，竟然有这种事情，中国股市死了不冤。

对了，不能不提黑嘴，赵笑云让我佩服的时候是“2000点回头再看1400点的恐惧是多么可笑”，让人鄙视的是在青山纸业17块的时候大声疾呼“留得青山在，不怕没柴烧”。

 

现在比较时髦的市场情况是“封转开”伴随的大幅飙升，也有朋友告诉我说，xx基金要封转开了，似乎是个不错的套利机会。

高折价是真实的吗？转开后的封闭期不需要考虑吗？封闭式基金真的只有开放才能活下去吗？

都不是，事实上，封闭式基金在市场上由于被高度控制，它的走向完全依存于消息，但是，作为走势强于大盘的品种，它的操作手法不可能一成不变，事实上，今天封转开是好消息，明天可能就不是，反而成了资金出逃的借口。

 

连带想起了一些有意思的事情。先看看当年的老基金吧，现在的新人很多都没有听过以前的故事了。

代码　名　　称
　
4001　南山基金　　
4002　天骥基金　　
4003　蓝天基金　
4005　半岛基金　　
4501　广发基金
4502　南方基金　
4503　广证基金　
4505　华信基金
4506　富岛基金

550511   沈阳农信　
550512   沈阳富民　
550513   沈阳通发　
550514   沈阳公众　
550515   沈阳兴沈　 　
550516   沈阳万利　
550517   沈阳银海　
550518   沈阳久盛　
550551   广东广发　
550552   广东海鸥　
550553   广东广信　

4005和4001是柜台交易基金，即只能到深圳进行买卖，我印象中，4005是最好的基金，后来被博时接收，成了非常平庸的基金裕泽（184705）。

如果说高溢价，当年沈阳基金(银海、久盛、公众、兴沈、通发、农信)都在的时代，以及上海三家教育基金（上投金龙、万国宝鼎、建行信托下面的建业基金），那个时候才是真的高溢价，特别让我印象深刻的是，君安受益有一年拿出了0.58元的年报，媒体的说法是，把基金当成股票重新估值，所以，市场价值重估决不是今天的创造。当时溢价比较低的是几个大盘基金，其实也就一个多亿规模，比如天骥，和小一点的蓝天、富岛之类。

后来，这个风气在更小盘的广东海鸥、广发、广信上延续，也就是后来的“西安航标”事件。

1998年2月，开元和金泰这两个所谓的模范封闭式基金亮相后，一度曾经被报以期望，毕竟当时有获配股份之类的政策，显然，管理层当年就没有想到基金经理应该是一群聪明人儿给了他们印钞票的权利，记得当时迅速涨到了2块多，成为那个阴暗时代唯一的亮点（苏物贸之类被操纵的不算），登峰造极的表演出现在基金裕元，请注意它的名字最早叫做基金长阳，上市第一天就开始发疯，一竿子干到10块，然后打回原形，再后，就像深锦兴--亿安科技--宝利来一样，用更名洗刷历史污点。

同样的例子发生在基金汉鼎和景博上，在2001年7、8月，两个小基金的净值分别达到了1.81元和1.99元的高点，同期的净值分别只在1.10-1.20元和1元以下到1.05元区间变动。随后的跳水退出令人印象非常深刻，2001年10月，尽管基金汉鼎曾有反弹，但最终市场走软让复苏的努力再度夭折。

基金景阳是最后一个炒作的基金品种，资金可能建仓于2001年三季度，在一年后（2002年10月）全面失败，推动力量来自私募，当时营造的借助题材也很玄妙，一般人理解不了，呵呵，比如什么额外配售权，我到现在都不明白，有点墨水的人想的东西，老百姓理解不了，这就叫缺乏现实基础。

今天的封转开并不新鲜，其实，制度变迁引发的市场波动早就有了。以基金同智为代表，在2000年5月开始这种一亮相就爆炒的风气，此后，每一个进入扩募阶段的老基金进场之后都有3-5个涨停。市场上逐步形成了钱多人傻的大好局面，导致仁慈的监管部门对交易规则作了修改，改这些基金开始上市的首日涨停幅度为30%，随后按照涨跌10%来计算。然而，一年后，等到华安的安久出来，就已经显示封闭式基金市场形象走向负面了。2001年9月，基金安久挂牌并在2002年4月扩募后，市场反响很差，海通证券包销280802750份。随后虽有一定减持，到2002年12月31日，还持有230500000份（46.1%），网上随后流行着“安久套海通”，那时候弥漫着看笑话的心态，以至于当时hexun上有一个不错的高手就把自己的名字命名为这个。

嗯，这一段看张志雄《中国股市事变亲历记》和吴晓波的《激荡三十年》，有意思，这也算口述史吧，我再想想，把以前有意思的事情再整理一下。

这算是牢骚也好，算是小算盘也罢，反正开会的时候我没机会说。聪明人那么多，也不少了我一个。

最近开了若干若干次会，但是一个令我疑惑的趋向是---很多人认为可以通过“慢慢来”实现资产管理公司转型，说白了就是用多平台来分流人员，逐步达到进入多个经营领域的目的，老天，说说可以，真这么做可是要害死人的。

中国如果有所谓“奇迹”，当然是指最近而不是六十年代饿死人而没有造反的时候，这个奇迹来源据说是渐进式，尽管波兰激进改革成功了大半，但是国内却不乐意正视。好吧，我们姑且承认这个渐进式也能成功。

但是，宏观改革的渐进式来源于庞大的计划经济体难以搬动，来自增量的无限活力，这才可能实现增量带存量，特别地，用存量的低成本--说白了就是我们父母一辈的低工资低福利来换取体制外的快速增长，说得恶心点，体制外经济的活跃，第一离不开和内部的关联交易，第二离不开实质的剥削。中国奇迹走的是低价格、低成本的路子，是放低姿态先行求生、再行求进的策略。

对于商业企业而言，这样的路径不存在。我们看到，银行改革，问题不可谓不多，矛盾不可谓不大，包袱不可谓不沉重，但是，还是实行的是一次改革整体上市，而不是搞一个体制内银行，再弄一个体制外银行。为什么？产生自体制内的增量机构在外界竞争下没有存活可能，一个一个切出去，倘若没有配套政策，就是一个一个快速消亡，没有增量做大，就谈不上带动存量苟活。

资产管理公司正面临这样的矛盾，在我看来，其最大的困难在于寻找一个核心主业，而同时还必须进行人员和结构调整，如果没有核心主业则没有持续经营能力，而没有人员和部门结构围绕调整，则没有新的激励。如今，我们只看到，大家都在利用或者盘活有限的资本金进行平台搭建，却想都不想这些平台的存活能力。以证券为例，来自资产管理公司的证券且不说人员负担，光资本金一项就是一个轻量级选手，在市场中几乎难以发展。而以金融租赁而论，在新政策体制下，银行系统的新公司将几乎包揽所有优质业务，如此谈何发展？

所以，渐进式调整是懒人的想法，改革不是做游戏，增量首先商业化，实现与母体的切割，是最起码的转型要求，如果在宏观上，将渐进理解为缓慢变迁，那就是曲解这个策略的原意，也会错过生存的最佳机会。

市场震荡，好多人慌了神，其实平心静气想想看，有一个问题你必须要弄清楚。

凭什么你买股票之后就要上涨？

对啊，你厌恶风险，那你干吗参与赌博？投资？哈哈，老大，在中国大陆，在从997点飙升到2700点之后，你来投资了？

即使是投资，也有个回报期，凭什么买了就要涨？还要暴涨？

全世界也没有这样的道理和规则，所以，做人和投资一个道理，凭什么认为你要比人家强？

中国股市今年将进入震荡，这是大家都认同的，所谓震荡，说白了，就是拉升、新高、突破、回落。

在这个过程中，人人机会平等，踏错节拍就是万劫不复。

从大的形态来看，2007-2008就是个完成3-4的过程，目前我们可能正处在3浪4的调整阶段，技术上看，即使过头，也必然调整，只是时间早晚。

所以，你可以在调整中买，但是不能浮躁地认为，你买了就必须马上暴涨。

面对这个市场和一群没有顾忌的新客人，感觉时代变化的真是快，想起来当年上学时对一群人的劝告---天雨流芳。

嘿嘿，这是写在丽江古城门口的话，意思就是---

读书去！

进入2007年，台湾岛内银行业突然出现剧烈动荡。1月5日，“台湾中华商业银行”（以下简称“中华银”）遭遇大规模挤兑，随即被台湾“中央存款保险公司”（CDIC）接管，同日，“花莲中小企业银行”（以下简称“花莲企银”）也被接管，该消息也在花莲企银的局部地区支行引发挤兑。为消减岛内民众对金融机构日益扩大的不信任感，台湾“金融监督管理委员会”（FSC，以下简称“金管会”）主委施俊吉、“财政部长”何志钦、“中央银行”总裁彭准南3人更破天荒地联名在报纸上刊登安抚广告，承诺存户的资金“百分百”安全。

不过，由于“中华银”是上市银行，尽管储户资金受到存款保险制度保障，但其股票的权益经调整后却由正变负（目前公布数字为-153亿元新台币），考虑到“中华银”还有高额“双卡”逾期债权未经处理，以及200亿出售不良资产的未列损失，即使后来“国安基金”努力协助托市，也难以扭转该公司投资者实际已经面临手持“废纸”的窘境。在经历多个跌停板之后，“中华银”自1月22日起，被台湾证券交易所停止交易。

岛内的银行挤兑和金融股动荡在台湾社会引起了剧烈震动。仔细观察可以发现，如果考虑到2006年12月15日台湾“金管会”指令“中央存款保险公司”接管“台东区中小企业银行”(Taitung Business Bank，以下简称“台东企银”)的“旧闻”，则此半月内发生的系列事件其实包含着很深刻的逻辑关系，也折射出了台湾银行业体系内部的许多问题，我们认为，有关结论对大陆银行业的结构优化和布局调整可能也具有借鉴意义。

 

一、本次金融动荡的外部冲击：“力霸危机”

表面上看，本轮金融动荡源自“中华银”的挤兑。据报道，该银行1月5日一天内即兑付近200亿元新台币存款，事实上造成了近6年来岛内金融业最严重的挤兑。稍加考究就可以发现，“中华银”事件的发端，并非根源于该银行自身的经营讯息，而是来自其控股股东力霸集团和力霸关联企业的经营危机。正是台湾老字号企业力霸集团(Rebar Group)系列关联企业的重整和停牌，首先引发了“力霸系”公司的多米诺骨牌效应，并进而牵连到了“中华银”等金融机构。

此前，力霸集团也曾数次陷入危机，但最后都依靠其老板王又曾的政商技巧和关系网络安然过关，王又曾甚至也获得了“九命猫”的称谓。综合各方面的资料可以发现，力霸集团创办人王又曾的背景独特，他的经营思路决定了力霸危机发生的必然性。

1949年，王又曾跟随国民党来到台湾，从小学徒到开设毛巾厂，还曾做过仙乐斯舞厅经理，靠着过目不忘的记忆力和长袖善舞的能力，靠累积的200两黄金起家，逐步罗织了政商两界的关系网络。1975年，当时的台湾嘉面公司（后来的上市公司“嘉新食品化纤”前身）创办人翁明昌突然去世，担任其助手的王又曾于是接掌了嘉面公司和力霸公司等公司。到今天，力霸集团共拥有五家上市公司（分别是“中国力霸”、“嘉新食品化纤”、“东森国际”、“中华银”和“友联产险”），控股企业横跨水泥、铝门窗、纺织、化纤、营建、食品、百货、饭店、有线电视、房屋中介、银行、保险等，总资产号称超过5500亿元新台币。在大陆，力霸集团的投资主要是其旗下的“东森媒体集团”和力霸独资的“江苏宜兴华森化纤有限公司”。

王又曾共有八个子女，于是，其六子二女在力霸版图上各有定位。王令台执掌“亚太电信集团”、王令兴在“亚太线上”担任新事业开发协理；王令麟自行打造“东森媒体集团”、王令甫掌管“东森媒体科技”的国际化；坚守传统产业的王令一为“嘉食化”总经理，王令楣担任“中国力霸”及“衣蝶百货”总经理；王令可、王令侨是“中华银”副总；王又曾弟弟王事展担任“友联产险”总经理。

事业成功后，王热衷经营工商团体，曾同时担任十几个公会（即行业协会）理事长，更担任商业总会理事长长达20年（连续4届）。后来，他进而跨入政治领域，跻身国民党权力核心，任“中常委”15年，其接班人三子王令麟则是“立法委员”。最终，王又曾竟还成功把商总理事长的位置平稳交给王令麟，从而被媒体讥称为“万年理事长”、“商总家天下”。

力霸集团的快速扩张远比其成功业绩令人印象深刻，而快速扩张的秘密在于各企业的关联持股和“以小搏大”。例如，嘉食化公司和“中国力霸公司”相互交叉持股达三成；而在嘉食化公司，其女王令一作为唯一自然人股东，持股比例仅有1.2%；而在力霸公司中，其二女儿王令楣作为唯一自然人股东也只占有区区0.7%。在以小吃大的资本控制策略中，亚太电信是这一手法演绎到极致的案例。2000年，王家通过各种关系抢到了台湾刚刚开放的固网运营牌照，并以此为题材，溢价发行了800多亿元新台币股票，并最终成功挂牌。

回顾王又曾的创业史，王几乎把金融杠杆和金融平台的功能用到了极致。在其下属的两家金融机构中，力华票券净值仅33亿元，发票规模约80亿元，但对力霸集团关系企业的放款就高达25亿元，占净资本值的近八成。根据“力霸系”重要关联企业亚太固网2006年的第三季季报与半年报，该公司直如一座大金库，上市和增发所筹资金直通集团大小公司，或透过应收账款的方式转移给子公司，或透过购买公司债的方式实现资金输出，甚至还有一条见不得光的内部采购管线，仅公开的数据就显示，该公司输送给力霸集团的资金超过200亿元新台币。

1998至2002年间，力霸集团开始透过繁复的关联交易，逐步淡出东森国际、东森电视与东森媒体科技的经营权，希望最终完成套现。但2003年开始，力霸系列公司受到台湾经济整体不景气的影响，经营渐露疲态，套现变得分外困难。2006年12月，王又曾借口返乡在大陆停留，当月29日，在他的授意下，力霸集团突然向台北地方法院申请两家关联上市公司力霸公司和嘉食化公司重整。由于选择的时间是星期五，法院收件不清，这一消息直到2007年1月4日才正式宣布，随即引发股市剧烈动荡，力霸关联企业全线下跌。1月5日，“中华银”即遭遇挤兑。

本来，在挤兑前“中华银”账面净值尚有100亿元新台币，作为一家中小银行，“中华银”每股净资产值也有10.26元新台币，但挤兑发生仅仅三天，其负债就快速攀升到了190亿元新台币，经营无法持续。此后，“金融重建基金”（（RTC））向其注资约480亿元新台币，随即，“中华银”于1月18日向经济主管部门办理变更登记，中央存保公司接管“中华银”。

随着“中华银”挤兑，另一家“力霸系”金融企业“力华票券”也称因有17亿元新台币的资金缺口轧不平，台湾“金管会”从1月6日起协调岛内其他行库接收。

此后，台北市劳工局在处理劳资协调时发现，力霸公司涉嫌侵占劳退准备金，该公司帐户已从去年的4亿5000万变成今年的65万，形成巨大资金窟窿……

曾经多次度过危机的力霸集团终于难以维系，再次陷入严重困境。

 

二、本次金融动荡的内部问题：银行业重组的推进迟缓

表面上看，本次台湾金融动荡的发生似乎相当偶然。

根据中华银事后披露，该公司对力霸关联企业（中国力霸和“嘉食化”）的放款余额分别为13.2亿元与15.8亿元新台币，两者合计29亿元新台币，不过占公司总放款余额的2.3%，在挤兑发生时，其资产净值则仍高于100亿元。按照习惯逻辑，本次力霸危机所导致的“中华银”挤兑，只能算是“城门失火、殃及池鱼”。不过，事实可能并非如此。根据我们跟踪台湾银行业的相关资料显示，“中华银”在此前“双卡”危机时即已出现巨额不良消费类债权，此外，“中华银”仍有200余亿元新台币的不良债权没有提列。如此推断，其在挤兑当时的经营情况已经堪忧，挤兑只不过是外部冲击，而内因已经决定了该银行的抗风险能力已经归零。因此，这场危机绝非偶然，只是什么时候到来的必然问题。

之所以说“中华银”的问题并不是个案，而与台湾银行业的内部问题紧密关联，另一个依据还在于岛内金融业的宏观背景。事实上，台湾银行业重组早已开始，五年前，伴随中兴银行、高雄企业银行等金融机构的停业，当局曾推动银行实现业内重组。但由于种种原因，这类改善银行机构体质、提升抗风险和盈利能力的机会被错过了，整个岛内银行业重组计划迄今仍未完成。

2000年开始，台湾经历了二战以后第一次经济衰退，随后，岛内本就数量过多、效率低下的银行迅速陷入困境。台湾政府启动了一项迟到多时的金融改革计划，鼓励行业整合、改善监管，并建立了紧急纾困的机制。当局积极研究并强化了法规架构和监管制度，包括自2000年11月起陆续制定公布《银行法修正案》、《金融机构合并法》与“金融六法”等，为了让经营不善的金融机构顺利退出市场，以消弭可能的金融风暴，“经参酌美、日、韩等国以公共资金注入方式和实施全额保障存款人权益及弥补问题机构财务缺口等机制”，2001年6月通过“‘行政院’金融重建基金设置及管理条例”，并于7月公布施行。之后，为扩大基金财源，提高基金运作效能，2005年5月又通过了有关“金融重建基金”修正案。

“金管会”本意是通过机构设置和规则要求来逐步降低银行业的不良资产比例，让机构接管、退出成为制度化的避险措施，事实上，系列政策也确实降低了台湾银行业不良贷款的平均比例，2005年统计显示，当时，岛内银行不良资产比重已经从高峰期的12%以上回落至不到2.5%，情况似乎正在向好的方向发展。

但是，平均指标的好转并没有带来机构素质的提高，要降低系统风险水平，必须针对部分问题机构进行有效率的资产和机构调整。事实上，台湾当局在2000年后，迫于选举压力，不愿让金融行业丧失大量工作岗位，也担心金融体系的重组可能影响其他产业的就业，致使存在的问题被反复拖延，迟迟无法解决，大规模整始终没有出现，实力较弱的金融机构也未被淘汰。

除了一些业内自发的购并外，政府主导的购并几乎没有发生，台湾银行的数量只是从2001年最多时期的53家略减到43家，此外还有大量外资银行的分支机构、信用合作社，以及农会和渔会的信贷部门等。而银行分支机构的数量却一直在增加，目前全台湾共有3276家，此外信用合作社、邮政储蓄系统和外资银行名下还有约2600家，台湾银行业仍表现出过度竞争的特点。根据麦肯锡(McKinsey)的一项调查，台北是全球银行网络分布密度最高的城市。

竞争激烈本应该导致资产和经营不良的机构退出，但由于当局的行动迟缓，实际上造成好几家在技术上已经破产的银行存活下来了。“双卡”危机更进一步造成金融机构的坏账快速增加，曾经得到改善的平均不良资产比例也出现反弹。2006年12月，“金管会”接管了台湾东部地区的小型银行“台东企银”，1月又接管了东部地区另一家小银行“花莲企银”，而仅在几个小时后，由于力霸案发，“金管会”又宣布接管“中华银”。据报道，目前，仍有四家银行——宝华银行(Bowa Bank)、庆丰银行(Chinfon Bank)、中联信托(China United Trust and Investment Corporation)和亚洲信托(Asia Trust)已被列入监管机构的关注名单，因为公开报表已经显示它们接近破产。目前，除了类似体质败坏的银行还有不下10家外，“金管会”下属“金融重建基金”还接手了40多家基层金融机构，包括36家农渔会以及7家信用合作社。

台湾的银行接管制度往往规定给予拟被接管银行半年左右的宽限期，但事实上，由于监管当局的动作迟缓，选定为拟接管行的机构已经几乎无法重组。以“台东企银”为例，根据金管会资料，分行数31家的“台东企银”，2005年11月底自行结算税前亏损31.14亿台币。帐面净值为负10.89亿台币，调整净值为负24.77亿台币，放款总额为318.43亿台币，逾放金额为83.85亿台币，逾放比达23.01%，远高于岛内银行10月逾放比2.39%。“台东企银”出售不良放款尚未认列的损失尚有13.88亿台币，帐面资本充足率为负3.72%，也不到金管会监理标准8%。2006年上半年，“金管会”才对“台东企银”发布了整顿要求，但该银行已经积重难返，到下半年只能接受托管。

在媒体压力下，台湾监管机构首次公布了3家接管银行（即“台东企银”、“花莲企银”和“中华银”）每笔逾百万元新台币的呆账客户名单，总额超过139亿元新台币。其中，“中华银”最为严重，逾百万元的呆账达1247笔，约70亿元，逾期公告时间最长的长达3年；“台东企银”百万元以上呆帐户共893笔，呆帐金额约36多亿元新台币；“花莲企银”呆帐户则为678笔，金额约33亿元新台币。可见，“力霸事件”所引发的“中华银”挤兑绝非偶然，一系列的岛内银行和金融机构出险，也许有人可以解释为危机传染所致，但综合权衡来看，短时间内造成大面积的中小金融机构出现财务问题，似更应归咎于系统积弊日久，很多情况被隐瞒而未得到有效披露。这其中，监管部门的犹豫是主要原因。即使是2005年底接管“台东企银”时，“金管会”就宣称，对如此多的金融机构进行接管已经属于“提前处理的大动作”，可见其保守态度。

本来，如要求稳，当局需要对所有问题机构一律接管，以保证各银行所有存款不发生挤兑和危机蔓延，但按照目前存保机构和“金融重建基金”的财务状况（基金剩余不足400亿元新台币），如果不能从财政部门取得更多资金，则现有的应急机制将无力继续应对下一阶段可能的困难。而如果由台湾当局完全承担的话，有人估计全台湾将增加4000多亿元新台币的负担，这显然很难在短期内说服行政机关。

更糟糕的是，岛内当局目前仍未就出险金融机构的重整形成一致意见。本来，利用好这次危机重整，通过鼓励并购来使实力不济的银行出局是一个可选的办法，但近期岛内当局仍无明确的意思表示。在当前台湾的存款保险体制下，当局并无足够措施重建银行，此前凡被接管的银行，很难做到恢复营运。因此，用接管来暂时平息银行客户及社会大众的焦虑只能是暂时的。有消息说，经过债务清分，台湾中华商业银行可能将于6个月后拍卖，这从另一方面证实了我们的判断。

 

三、台湾金融风波对我国银行业经营的启示

1.银行的关联企业贷款或贷款投向过于集中可能带来较大风险

关联企业贷款主要包括：控股股东及其控制或参股的公司贷款；对银行有重大影响的法人贷款；合营企业、联营企业贷款；主要投资者个人、关键管理人员、核心技术提供者或与上述人士关系密切的家庭成员，以及其控制的其他企业贷款。就“中华银”事件发生的直接原因而言，公众挤兑行为首先根源于对该银行资产质量的不信任，按照“力霸”方面一贯的经营思路，普遍猜测“中华银”将因为“力霸系”关联企业停牌造成或有损失，因此，银行的稳健经营必须避免过多的关联企业贷款，对贷款投向进行适度的分散化，这一点对国内的民营银行、城市商业银行、农村信用社具有更多的警示意义。

2.银行的信息透明和稳健经营同等重要

我国银行业推行股份制改造和上市融资以来，取得了很大的成绩。工行、中行、建行、交行等国有商业银行和浦发银行、招商银行、民生银行的多家股份制银行已经实现上市，兴业银行、中信银行和少部分具备条件的城市商业银行也进入了上市或筹备上市的阶段，农业银行的股改正在加速推进。通过股改和上市融资。银行经济效益水平得到了显著提升。但从“中华银”事件看，作为上市银行但信息一直并不透明，使出现危机时的化解变得分外困难，尽管在监管部门对偿付做出反复保证的前提下，挤兑现象仍毫无缓解，这一方面表现出机构的市场形象较差，另一方面也印证了当地银行业机构质素在民众心目中的印象。目前，就大陆银行业而言，尽管经过财务重组，但公司实际的治理水平仍有继续提升的空间，推动提升趋势的动力，这一方面来自股东，另一方面更要依靠信息透明，给予外界监督权，将股东治理、行业自律与公众治理结合起来，才能充分保证银行经营的稳健。

3.存款保险制度对维护一国乃至一地区的金融稳定至关重要

台湾本次金融动荡尽管事发突然，但存款保险机构的介入确实有效地减轻了市场震荡。存款保险制度是世界普遍采用的主要以保护小额存款人为目的的制度，同时在银行危机时发挥着重要作用，被认为是公共部门注资维护银行体系稳定性、健全金融安全网的重要措施。尽管存款保险制度可能道德风险、逆向选择和代理成本等问题，但现实证据支持存款保险能够通过减少挤兑而增加银行稳定性。在大陆，已经建立了保险行业的“保险保障基金”和证券行业的“证券投资者保护基金”，根据中央金融工作会议精神，借鉴各国和各地区的存款保险制度，尽快在我国建立存款保险制度有重要意义。

4.银行业的结构优化和整合需要专门的操作机构

从台湾的情况来看，“中华银”等数十个金融机构出险，根源在于监管当局的决策迟缓。究其原因，当地监管部门除了政治上的考虑，忌惮采取关闭金融机构会引发民情波动、进而影响选票之外，最基础的原因在于其存款保险体系内缺乏高效率的问题机构托管、整合单位，这也在实际中制约了台湾银行业的整合进度。尽管台湾有号称上千家资产管理公司，但多属于依附于银行，且只参与不良债权经营的机构，没有能力也没有经验对大中型金融机构进行重组。“中华银”事件后，岛内舆论大多认为，如果在2001-2002年左右即着手对岛内资产质量低下的中小型金融机构进行整合，或可避免后来的动荡。而大陆的情况有所不同，四家国有金融资产管理公司具有更完备的职能，除了处置银行坏账，还有清算托管和重组金融机构的实践经验，这有利于中国金融安全网的完整构建。在金融资产管理公司的转型时期，我们倾向于保留部分功能整合进入未来的存款保险体系，或保留专业的机构应急托管、重整职能，而不应轻易加以舍弃。

 

“中华银”事件的高潮已经过去，未来是否会引致岛内民众对金融机构的信任感低落还有待观察。在2006年4季度，我们从岛内十大银行的财务报表来看，得到了“双卡危机”缓解的印象，谁料仅几天时间，中小银行就出现了多个风险点，这说明在金融监管和风险考察领域，确实要重视“木桶效应”，重视“短板”，而不应只看到行业领先者的快速成长，时刻保持警觉，警惕错觉，防止“长堤溃于蚁穴”。严格意义上，存款保险制度即便建立，也只能解决赔付安排问题，对系统性金融风险力有不逮。而要从根本上解决金融风险的防范问题，必须自上而下地推动各经营性金融机构根据国际规则和本国实际，积极优化资本结构和管理水平。对于各家金融机构而言，也要提升治理水平，除了对监管者负责，还要推动信息透明，鼓励中小股东、公众自下而上地对机构经营的关注。

“中华银”为大陆金融业、银行业的进一步改革提供了“前车之鉴”的样本，我们要积极分析其经验和教训，提升风险管理水平和防范意识，避免“后车之覆”。

关于周末加息的传言没有变为现实，呵呵，有趣的是，上上周就有加息的传言。

为什么很难加息？无疑，加息会令人民币升值，并可能导致人民币资产价格进一步波动，和宏观调控意图相悖，但是，除此之外，政府几乎没有更强力的紧缩手段。今天回头看，会发现人民币可自由兑换的问题又浮出水面。

如果人民币不能和市场波动一致，或者说，只能在政府压力下升值，那么无疑我们庞大的外汇储备调整计划就难以落实，一方面是本币升值，一方面是储备贬值，中国的周小川又不是当年荷兰的央行行长，知道因为储备贬值辞职，所以，这种尴尬情况必须得到根本改变。

另一方面，对于广大群众和厂商而言，反复的人民币升值和他们几乎没有正面关联，每年出去旅游的华人有多少，大部分人却要承受升值--产品竞争力下降--收入下降的窘境，所以如果人民币可以自由兑换，城市群众会参与选择货币价值，我相信，并没有大比例的人乐意大比例持有“坚挺”的人民币，用群众力量抵消外部基金和政府压力，何乐不为。

人民币的自由兑换已经是题中之义，而政府马上就要面临破题的关口了。