真无奈。

一个媒体的编辑昨天打电话给我，说若干天前的一篇稿子因为种种原因放到了现在，问可不可以继续用。

想了想，那是嘉实募集了400亿的时候，我当时认为此时不应认为是博傻开始云云，并认为还没有到顶，那时是2200点。

sigh，考虑到稿费问题，我一咬牙，还是赌了，告诉她继续用。不过说真的，指数倒未必见顶，麻烦在于现在这些大家伙不回调，让人觉得大盘已经成精，这不是好现象。

至于对工行和花旗的讨论，说谁更值钱的问题，我个人觉得不值一提，此时即使是要一半清醒一半醉，也犯不着指鹿为马。

工行可能还能上涨，但我始终不认为它的价值超过3元。

市盈率奇高的中国人寿，让我想到的就是80倍市盈率的闽东电力，在一个奇怪的商业模式中，这样的公司即使是必备品种，也有个什么价格配置到组合中的问题。

中国股市的大模样很难看，问题的核心在于行政干预，我得承认垃圾很多，但这并不意味着要爆炒和透支好一点的公司。市场总要有让新资金介入的机会，这样的逼空，最终的目的就是清仓，如果如此，谁肯在高位全部接过老资金的筹码？于是，还是改不了暴涨暴跌的习惯。

没有不回调的市场，更没有永远幸运的赌徒，当冷静的分析者开始哑口无言的时候，我非常担心如果就此直到3000点，是否会毁掉这一轮十年不遇的市场机会。

谁知道呢。

 

风险投资（Venture　Capital）正在深刻地改变着中国。

二十年前，中国人听到VC会想起那种酸酸甜甜的药品；十年前，中国人可能会联想到网络泡沫，做个“人傻钱多”的胸卡送给风险投资商；而今天，风险投资在中国本土的概念正日渐丰富，它成功地融合了多种投资模式，结合了“中国特色”，取得了令人赞叹的成功。

也许，真到了为风险投资正名的时候了。

严格意义上，作为一种主动投资方式，风险投资本意是指投资商对新创或市值被低估企业进行的投资。风险投资商不仅投入资金，还会用长期积累的经验、信息帮助企业管理人员更好地经营。此后的故事自然为人所熟知——通过将增值后的企业以上市、并购等形式出售，资本得到高额回报。因此，风险投资根本的角色是“产业触媒”。不过，注重实际的中国人看到的就是“成功”——通过此VC与彼VC（Virtue Capital，虚拟资本）结合，谁都能看到眩目的金钱图景。

实际上，正是“暴富”样板，让风险投资概念迅速在中国深入人心并得到追捧。在下面将会谈到，风险投资家的行为范式、风险投资资金的偏好已经深刻地影响了中国的经济模式，进而，它又带来了社会人的理念更新。

 

一、风险投资改变发展路径：美国的今天就是中国的明天？

从改革开放启动，到后来的市场经济起步，中国人始终怀有一种思维定势，认为中国不能工业化的问题是资本稀缺造成的，而改革开放是为了引入外部资本并在短时间内形成积聚，来突破诺贝尔奖得主刘易斯所说的“起飞”瓶颈。这一发展的逻辑线路经过政策和实践的锤炼，逐步地向“中西拟合”的思路靠拢，而国内后来常见的“接轨论”就是这类思维的生动写照。

风险投资改变了这一切。

中国在上世纪80年代的发展逻辑延续的正是一般工业国家已经走过的路径，后来的很多事实证明，传统发展路径绝难在中国这样的大国实现完美复制，根本的原因可能极为玄妙，规划中看似线性化的发展道路往往一定会被非线性化的外来扰动所打断。

当然，改变总会发生。

不过，在上世纪90年代风险投资刚进入中国的时候，改变的迹象尚不明显，那时来到中国的风险投资家如同10多年前的港商一样，花费了巨大的精力来积极寻找和培养自己家乡的成功企业复制品，换言之，他们要在中国实现的是“美国梦”，希望能够像大杉资本投资杨致远那样，在某个黄肤黑发的毛头小伙身上一年获利200倍。而事实上，资本市场是喜新厌旧的，当中国版Yahoo的“种子”移植到美国，所取得的市场效果注定差强人意。加之风险投资随后在中国网络、软件行业遍地播种，更导致边际利益被反复摊薄，最终只得暂时偃旗息鼓。

幸好，风险投资家的意志和神经都超乎常人的坚韧。海外风险投资家尽管目睹了中国网络概念在NASDAQ的大起大落，但鉴于这个最大新生市场的魅力，并没有放弃对中国现实的深入研究。传统上，中国本土对外部事物所表现出的独特刚性特征也让外部资本逐渐放下浮躁，经过考虑，风险资本终于决定在中国彻底实现商业模式变身，对原有模式、范围进行了创新和否定。这一切的根源在于，中国在过去20年内所发生的最根本变化，并不是纯粹意义上的产业结构切换升级，而只是一种产业内部的改造更新。

资本的指挥棒发挥了作用，引领着中国企业走上务实发展的道路。

有了风险投资的本土化转型，中国本土企业的优势迅速被激活。由于风险投资随后将主要资本投入到了与消费升级、技术改造有关的代表性企业，实际起到了作实“中国概念”的作用。到今天，很多人仍未明白为什么中国企业在劳动力成本提升的同时，还能够保持对东南亚、南亚国家企业的竞争优势，秘诀其实正在于风险资本所起到的引领与示范作用——“产业集聚”。

风险投资的本土化为后续的本土资本指明了一条生财之道，本土资本集中的同时，在交易成本促动下，中国的许多地方形成了产业集群，或以大型国企为首，或以民营企业为轴，上下游比邻而居，这种竞争优势已经非廉价劳动力可比，这是中国特色的新旋律。

直到现在，属于中国的这段旋律也不过刚刚开始，而且还会延续很长时间

 

二、风险投资改变企业：得资本眷顾者得天下

曾几何时，我们那么惧怕“资本”，惧怕它带来的与“主义”相关的意识形态。在漫长的计划经济时代，中国企业所扮演的角色不过是政府的车间，不讲效益，更谈不上对出资人的回报。倒是政策的设计者——政府首先清醒，在80年代，各地方政府最紧要的工作除了撮合企业和投资者，就是大力倡导“利润万岁”。

早先的港商当然不是风险投资家，他们投点钱无非是利用内地廉价的劳动力做些加工贸易的活计；后来的跨国企业也不是，他们之所以投下大笔资金，目的无外乎把中国合适的企业纳入自己的产业链条……

如果不是后来有关风险资本提升企业的一系列传奇，恐怕到今天，中国人的认识水平还停留在“企业家万能”的层面，根本理解不了“资本雇佣劳动”，包括企业家劳动这个根本规则。风险投资让中国企业学会了尊重资本所有者，让媒体习惯了资本对经理人的挑选，将中国企业的成长文化从企业家本位向投资人本位实现了过渡。一个证据是，经过关于网络概念股的童话、大型国企上市的传奇，请谁来做战略投资者以及谁将投资于哪家企业成为了媒体关注的核心，而昔日风头十足的经理人似乎已经开始退居幕后。

从风险投资的起源来看，资本确实对产业、企业的世代交叠起过决定性的作用。19世纪末期，正是当时美国的私人银行首先启动对钢铁、石油和铁路等“新兴”行业的投资和整合，令美国的巨型企业得以出世。这一趋势到1946年进一步正规化。那年，哈佛大学教授乔治·多威特和一批来自新英格兰地区的企业家共同发起成立了第一家现代意义的风险投资公司——美国研究发展公司（American Research & Development Corp.），它将投资领域与传统股权资本进行了切割，开创了现代风险投资业的先河。这之后，美国风险资本除培植新创企业外，还时常也为处于破产边缘或资金周转不灵的老企业提供资金，使其重获新生（turn around）后撤出。

重返中国的风险资本看来几乎是捡起了“老本行”。

由于计划经济影响，企业分布零乱，使中国企业的生产潜力曾被长期压制。尤其中国传统产业里缺少品牌，这进一步降低了附加值。但只要经过产业链重塑和合理包装，这些企业就能立刻进入成长加速段。更重要地，由于传统行业拥有完整产业链结构，可以衍生出相关产业群，产生产业聚合效应。风险投资还可以据此向衍生产业投资，既通过这种投资组合降低所投资企业的风险，又可以通过产业链投资延展新的利润空间。由于很多传统行业因为未得到足够重视，因此风险资本介入的成本非常低，风险也相对较低，一旦企业进入发展轨道，投资回报远高于纯粹意义上的高科技行业。

这实在是令人激动的景象——几乎所有行业的中国企业经过注资、整合后往往都会表现出优势。从买方来看，似乎一夜之间，“中国制造”给世界贸易体系带来了巨大的冲击。而对于中国企业而言，资本选票也突然变得异常重要。于是，新规则确立了，在一个具有成长性的行业内部，哪家企业最早获得启动资本，最早实现后续资本补充，将有更多的机会实现做大作强……

资本从此称王。

曾几何时，中国的技术精英把风险投资看作是实现自己技术理想的机会，不过随后他们就失望了。因为在书生气十足的专家眼里，资本挑选的似乎都是一些傻大黑粗的选手，比如蒙牛，出身竞争激烈的食品行业；比如分众，只是个眼光专盯着布点的广告商；比如比亚迪，它的电池顶多算个耗材；比如携程，就是个帮客户订机票、旅馆的中介；即使是百度、猫扑，它们也算不上领先的技术。

但是，这些都并不重要。重返中国的风险投资家开始关注企业的基本面——是否和以往的项目有明显的差异化；项目是否创造了有需求的产业；以及这个项目是否开拓了新的市场……

2005年创投年度报告显示，2005年非IT类行业（包括传统产业、新能源、新材料）平均投资案例额远远超过其它行业，达到个案1424万美元。而最热门的互联网行业的个案投资均额也仅为432万美元。

企业好高鹜远的积弊一扫而光。

风险投资教我们的企业家放低了身段，更让企业学会了专注主业。不过，风险资本也并不是一个单纯打压的教官，它还带来了新观念。

 

三、风险投资改变人：从“中国梦”到动态估值

风险投资来到中国，不仅改变了宏观的经济结构，在中观层面重塑了企业，更在微观层面改变了人的意识，换言之，资本树立的标本之下，“中国梦”开始具有了典型意义，而中国的企业价值也被资本重新认识。

在传统的中国人眼中，通过升官来发财是一种梦想，虽然它看起来颇为老土，距离现代社会那么遥远，但是在中国，它至今仍具有无可置疑的诱惑力。但是，自从风险投资来过，中国人开始相信，除去依靠权力寻租之外，通过自己的努力、获得资金的关注、登陆资本市场就可能令自己的物质财富发生质变。于是，书本上所讲过的创业传奇成为改变命运的另一把钥匙。

原理上，创业者的成功当然是一种偶然，不过，风险投资却用成功的事例给人以“点金术士”的深刻印象，即可以用工业化的方式来批量地复制这些偶然。有例为证，最近对清华、北大学生的调查显示，超过80%的学生希望创业。这表明，中国的年轻人正在普遍化地渴望快速成功。反过来着对资本所有者而言也是个好消息。

于是，在一个充满机遇的大环境下，有了做事的人，有了对人和事感兴趣的资本，接下来唯一需要的就是进一步变现初始资本。

传统上，对中国企业估值依据静态的市盈率，一笔资本投入进去，要进行股权转让，定价将完全取决于持续期内的实际效益水平，这显然不利于风险资本的滚动发展。风险投资商聪敏地选择了“洋为中用”，用打通中国企业海外融资渠道的办法来制造样板，发达资本市场的定价机制更看重市场份额及其成长速度，这就使得风险投资商的角色从“触媒”转化为“头羊”，只要后续有资本跟进，那么就能够继续“滚雪球”的游戏。国内的中小板市场建立后，随着审核到核准的转变，企业股权从一级市场到二级市场的流转变得更加容易，也与更多的人习惯了西方化的动态估值方法。潜移默化地，这加速了中国个人投资者的理念演化，也促成了本土资本对外部风险投资商行为的模仿。

在“中国梦”的激励下，经理人、创业者脱颖而出，而接受新的投资理念洗礼的资本持有者则用源源不断地后续投资将中国变成一个新兴的“梦工厂”。外部的统计显示，2006年中国市场发生的风险投资总额达到17亿美元左右，而美国同期的风险投资基金大概为260亿到300亿美元，即使是拥有600万人口的以色列去年的风险投资也达到18.8亿美元。我们无意争辩数字的水份成色，而宁可将这一指标视作中国仍具潜力的脚注，相信本土资本将足以填满缺口，或许在不远的将来，来自中国的资本溢出，会在他乡制造新的神话。

让我们一起欣赏风险投资的未来……

日前，嘉实策略增长基金一天募集400亿资金的消息似乎无意间产生了“技惊四座”的效果，证券市场有关人士纷纷表示“惊诧”，认为中国证券市场“博傻”已经开始。确实，上证指数从1700点到2200，指数上升得太快了，快到让习惯了熊市思维的人无论如何接受不了，此时，选择看空似乎是安全系数最高的策略。本来嘛，天下没有只涨不跌的市场，这一逻辑放之四海而皆准。不过，辩证地分析一下，我们就会明白，简单看涨看跌无异于赌博，不具有丝毫的建设性。现在真正的问题是，是否短期内可能的调整就意味着重新回到从前，是否2000点之上进场就意味着博傻？

当然不是。

宏观层面，长期看好中国股市的依据来自在2006年发生在市场结构领域的积极变化，例如股改完成基本消除了不对称的市场利益格局、更多元的机构投资者使市场理性提升、指数期货等金融产品帮助熨平市场波动、融资融券等交易制度革新使市场运行机制更加合理等等方面，事实上，2006年的这些新变化已经大大改善了市场基本面，构成了中国股市今后持续走强的依据。

微观层面，对国内的A股而言，当前平均30倍的平均静态市盈率属于较为合理的水平，这一水平也和海外市场给予中国大企业的估值水平基本一致。从中国经济的近几年预期增长水平来看，总体经济保持7%-10%的增长速度时，优势行业、优势企业保持两位数的增长是可信的，而这就可能进一步拉低动态市盈率。由于股权分置问题已经获得解决，我们有理由相信，今后市场涨跌将更依赖于单个公司或行业的盈利增长，而不是一年前人们习惯的概念或题材炒作。在支持行业龙头上市的政策氛围下，优势资金——优势企业——优势回报将构成紧密依存的利益链条，并可能产生持续的正反馈。

更令人期待的是，中国股市现有的1400多家上市公司中，至少有80%的企业仍没有被深入研究过，今后，随着中国制造业、服务业优势企业群体的出现，股价重估的空间会比以往针对少数“蓝筹”集中炒作的空间要大得多。而且，更多的新上市的优秀企业也会增大资金选择空间，起到分流资金、平抑投机的作用。

正是从上述依据出发，我们认为今天的中国股市显然已经走过了幼稚期，步入了快速成长阶段。本轮牛市将是一项规模浩大的系统工程，最明显的特点是其具有的独特节奏，而非昔日对单一板块竭泽而渔式的疯狂炒作。从轮动的特性来看，市场到目前为止依然健康——大市值企业首先完成价值重估并带动指数跨越2000点，而中小市值企业的轮动、成长型科技企业的反复表现都还没有出现，这从另一个侧面说明市场向上的空间仍远大于向下的空间。

技术面来看，2006年中期，在上海市场1700点区间长达两个月的无量换手已经表明主要投资力量对当时价值中枢的认可，这进一步令即将到来的调整极限显而易见。而上证1800—2000点区域以新进资金的主动买盘构成的成交量，将市场成本进一步抬高。从道理而言，嘉实策略的400亿也好，最近两个月新发的1400亿基金也罢，都不能被简单地视作“肥羊”或“接棒者”，道理很简单，新资金作为市场中更强有力的推动者，同样会参与市场话语权的争夺，它们未必是未来的领跑者，但也同样不一定会是失败者。

总之，上证2000点的重新突破是一个颇具标准意义的历史性事件，因为它可能从此构成一个起点。1800—2000区域，可能将如同1997年市场跨过1025点一样，成为市场强弱的分水岭，并进一步成为我们的历史回忆。证券市场的大发展，不仅会带来市场容量的扩张，更会带来指数反复的上升和丰厚的投资回报。

作为历史的见证者，我们本应更新理念以把握新的机遇，但在中国的股票市场上，太多的人尽管高举巴菲特理念的大旗，却在实际中做着投机的买卖。因此，在市场已经迎来新曙光的时候，真正的价值投资者是需要有苦行僧精神的，除了对成果一如既往的不贪婪，还需要未来调整的不恐惧，更重要的是，无论何时，都不能人云亦云。

今年12月11日，我国银行业为期5年的入世过渡期即将结束。按照入世承诺，外资银行届时将开始享受国民待遇，与中资银行展开全面竞争。无疑，从这一天起，中国银行业将迎来新的时刻，而消费者将在更激烈的竞争中获得更多的选择和更好的服务。

有趣的是，各方对这一天的看法却差异甚大。按常理，操心了整整5年的“大限”终于到来，存了一肚子话的各家银行应该有更热烈地讨论才是，但现在的情况却似乎是监管部门比银行更加操心，各类《条例》的修订、解释，凸现了“家长”对“宝宝”的关照，而中资银行似乎更热衷于沾沾自喜地宣传自己的“成绩”，全然不见对未来忧虑。

“人无远虑，必有近忧”，这是古训，所以此时动手泼点冷水也是必要的。联想刚“入世”前后群情澎湃、忧心忡忡的情形，今天各方的表现实在过于淡漠。尤其是昔日那种弥漫在各家中资银行浓厚而深重的危机感，直让人觉得除了破釜沉舟式的改革，简直没有别的生路。不仅银行，甚至连中国颇有优势的制造业都在高呼“狼来了”，群情悲壮的舆论环境下，各类改革措施的出台几乎均毫无争议，尽管当时的“敌人”差不多都来自想象。于是有了2004年开始的银行财务重组、有了注资、有了海外融资后的“海归融资”，多方合力之下，虽然没有看到透明度的改进、治理结构质的变化，但据说确实把多年的窟窿“基本”弥补了，。

公平地讲，“入世”并不单纯意味着让外资借口“门户开放”进入中国的各个领域轻松获利，恰恰相反，“入世”更多地是给了原本封闭的中国企业获得更多机会和外界进行充分的交流。国际贸易的胜负手，不在于谁更开放，而在于共同开放基础上谁能够更恰当地利用“比较优势”。有目共睹，在中国“入世”后的几年，制造业充分利用了本土劳动力丰富这一“比较优势”获得了长足发展。

不过，银行业实际并未很好地利用“双向”交流的机会，中资银行与外部机构的交流目前仍比较肤浅，更多地体现在单向外资入股和技术引进层面，即使如此，国内银行对外国对手仍是很多了些“不过如此”的轻慢态度，似乎经过“股份制”、“战略投资”后，开放和国际化的“作业”已经完成，在海外市场挂牌并获得追捧就是更是超额完成了任务，达到了国际标准。

这其实大谬不然。

笔者认为，以今天的情况论，无论如何，中资银行业仍无资格质疑“狼是否来了”。在国内的各类产业中，金融业的封闭程度无疑最高，而在金融业中，银行的商业化程度又是最低的。“市场化”的不良资产的剥离是政府主导的，而在海外和国内上市，则又是在监管层“一路绿灯”的情况下完成的，这都算不得数。更不值得宣扬的是经营业绩，以不良资产水平而论，印度银行业不良资产比率平均在2%左右，韩国甚至在1%以下，我们最好的国有银行也有4%-5%的不良资产，而农行的不良资产甚至更达到26%；以股本回报率而言，中行、建行正在努力达到10%以上，而国际先进水平是20%以上……

凡此种种，不一而足，中资银行的路还长着呢。

正因为如此，中资银行不应把“狼来了”这个警示淡忘。毕竟，国内媒体、专家、官员、行长们曾经的口水仗，说到底都是纸上谈兵，而从今开始，才算真正进入实战。由此，未来一年再不能被作为“过渡”，而只能作为检验过去努力是否值得的时期。从判断标准来看，也不应宽容地认为只有中资银行“全面亏损”才算“全面落败”，最起码，要将问题和成绩用同样的眼光来看待。现在看，如果未来银行利润最丰厚的高端客户理财、大企业存贷款业务等逐步落入外资银行之手，我们的银行改革就应被视作完败。

更让人担心的是，随着摩根斯坦利借南通银行“暗渡陈仓”，花旗通过广发行“明修栈道”，恐怕真的到了落子的那一刻，双方会高下立判。

那时候，我们可不希望失败者留给我们的遗言仍是那句“狼来了……”

 

这几天舆论忽然明白过来，高唱“公交优先”了，我很讶异。从汽车工业是支柱到堵车是文明标志，再到公交优先，绕了个大圈子，回到了原地。不过也难怪，中国的所谓特色，所谓方法论，就是一圈圈地在另一个阶段“再现旧事务”。

不过，我个人看法，“公交优先”在当下已经没有实现的可能，或者说，这不过又是一个口号而已。

宏观上，我们的制度本身就是一个鼓励私车的制度。早期美国的私车拥有者是有产者，而中国早期的气车拥有者是掌握权力的人，这样，汽车文化不是礼让文化，而是显示权力财富和杀气腾腾的文化，如此的交通文化，没有可能产生礼让产生文明，只能产生你争我夺，这就是庸俗官场逻辑的现实折射。在这样的制度环境下，管理和约束得不到执行，如何让穷人大众的公共交通优先？

微观上，公交优先需要网格化的交通网络，这需要大量的金钱和时间，不说别的，如今的中国城市，有几个拿得出钱来做网格化的快速轨道，在现有路面条件下，有几个城市能够在全城辟出公交快速通道？没有。财力就不说了，呵呵，有钱也花不到这种小事上。

因此，宏观制度环境和微观的硬件条件都不存在优先公交的可能，各位看官，如果有钱，至少弄个qq把自己保护起来，省得在路面上受窝囊气。

利用休假去云南看了看，行程八天，昆明--大理--丽江--香格里拉一条线。

说说印象吧，总体上云南的旅游环境还是可以，做事情相对规矩，不弄假大空，缺点是有些过度开发了。

昆明去过一次，这次算是故地重游，去看了翠湖，在湖边小吃店吃了饵丝，继续吧嗒吧嗒。

大理是此行印象最好的地方，三塔比想象的壮观，而且洱海也漂亮，在船上呆了4个小时，下船的时候仍然依依不舍，另外还要赞白族的ppmm，名不虚传，hoho。不过发现的规律是，凡是ppmm的后腰基本都没有绣花花，表明还没有bf，可见在婚姻市场上，容貌这个资本正在升值。

丽江则完全是商业化典型，好在东西便宜，在古城逛了两圈，感觉纳西族还是很纯朴的，缺点是混入古城的大批浙江、福建、广东朋友太过狡猾，看着古城堕落，觉得这实在不能简单地归结为现代化陷阱，还是说人心不古或者说叵测较好，特别地，还要在人字前面加个“国”。

这个月份不是去香格里拉的时候，但是气象倒也不是衰败，主要是没有满山的花儿，想来5月份应该很好。藏区也是商业化，让人无语。不过普达措还是不错，如果身体允许还是值得看看。